SHEIN香港上市：估值蒸發700億美元，四大爭議洗得白嗎？ #鵬觀天下 08.25.2026

週一,8月24日,一家去年淨賺了20億美元,全球2.7億人在用的公司,在香港開始招股。 四年前價值982億美元,今天只估值270億美元。 生意還在,龐大的客戶還在,700億美元去哪了呢? 更奇怪的是他的老闆創業18年,從來沒有接受過一次採訪,公司的員工幾乎都認不出他。 可是今年的2月份,已經把董部搬到新加坡的他,突然出現在了廣東省省委書記面前, 砸出了100億投資,還說了一句話,叫廣東是西因的根。 一個18年不說話的人,爲什麼在上市前半年突然開口了呢?他要用100億買什麼呢? 大家好,我是秦鵬,歡迎來到鵬觀天下。 今天我們就來聊一聊西因,我們先從西因的老闆徐養天說起。 2月24日,中國新年之後的第一個工作日,廣東省的高質量發展大會, 他作爲企業代表上臺發言,站在了省委書記黃坤明旁邊, 他宣佈未來三年要在廣東投100億建設智能供應鏈, 他試圖強調說西因是廣東的企業,我們看一下這個片段。 在此,我僅代表西因集團向所有關心支持我們的政府領導與合作伙伴致以最真誠的謝意。 那爲什麼他在這個時候要這麼做呢?因爲他已經沒有別的選擇了。 要回答這個問題呢,我們就得看看他的上市路線圖。 2023年,他是祕密地向美國證交會遞交了申請,目標估值900億美元。 結果時任共和黨資深參議員盧比奧直接給美國證監會SEC寫了封信, 理由是西因存在關稅漏洞和供應鏈的風險。 中共證監會的備案也沒有批下來,結果就紐約資本市場的大門對西因關上了。 2024年,西因轉戰倫敦,英國金融行爲監管局審查了一年多,也沒有批下來。 今年五月份,西因和兩家公關公司解約了,倫敦的大門也關上了,所以最後就只剩下了香港。 大家還記得我剛纔談的那個話嗎? 就是說2021年開始,西因已經把這個總部搬到了新加坡, 公司的註冊、法律的實體、納稅的主體全部搬過去。 對外也一直宣稱說自己不是一家中國公司,而是一家全球化的公司。 但是很明顯,這套身份模糊的打法在倫敦和香港,在倫敦和紐約根本就沒有通關。 所以不得不到了香港,而這個時候,整套的邏輯也反了過來。 中國證監會你得去備案,港交所你要參加聆訊,而背後的基石投資者也得靠中資的基金來扛大旗。 所以徐向天這個時候就必須站出來,當着廣東省委書記的面, 把自己的新加坡的身份換回廣東,因此大手筆掏出來的那100億,說白了就是要買這張門票的代價。 那麼大家可能又會奇怪了,既然門票買到了,資本市場爲什麼只給了他270億美元的估值呢? 西因的公開招股書就透露了其中的奧祕。 首先就是營收增速變慢了,2024年是20.7%,2025年8%,今年一季度同比增長只有1.1%。 其次就是淨利潤暴跌,2024年33.6億美元淨利潤,2025年20.6億美元,今年一季度直接虧損了9900萬美元。 當然這裏邊有優先股供應價值變動的一個正面因素,營業利潤其實還有17億美元, 但是17億除以418億的營收,營業淨利潤只有4%,所以這是一臺規模驚人,轉速極快,但是利潤薄得像一張紙一樣的盈利的機器。 而真正讓這臺機器突然減速估值腰斬再腰斬的是四大爭議,今天我們也來看一看這次香港上市能不能幫它洗白這些困擾。 第一大爭議就是關稅的漏洞,這也是吸引摩世的一個命門, 他當年把3美元的T恤直接游到了美國人的家門口,耗的是美國800美元以下的小包裹免稅的一個規定。 2025年5月,川普政府把這個豁免取消了,T86快速清關的通道也關上了。 2025年,美國收入的全球收入佔比從29.4%掉到了22.5%,今年一季度美國收入同比下降了14%。 更麻煩的是,今年7月份,歐盟也跟進了,150美元以下的每個包裹收3歐元的定額關稅,而歐洲佔CIN的全球收入的三分之一。 CIN的招股書就承認說,歐洲受到的影響可能會和美國相當甚至更大。 那麼這一條能夠洗白嗎?當然不能,這個不是一個名聲問題,而是商業模式的地基被抽塌了。 他現在的辦法就是漲價,把主力的價格從十幾美元往五十六十美元上挪,並且要在海外建立海外倉。 可這樣一來,那麼CIN不再便宜了,CIN還是CIN嗎? 第二大爭議就是雪漢工廠。 2022年,英國第四頻道的記者臥底廣州的翻譯,拍到工人們一天干18個小時,一個月休一天,一件衣服的工錢只有區區幾毛錢人民幣。 CIN當時宣佈要投一千五百萬美元來改善當地的工廠,但是三年過去了。 2025年,又有華裔博主去CIN村臥底,發現問題一樣沒有改變,還多了虛報工資騙人上班的新招。 那麼這條問題能夠靠上市洗白嗎?也很難。 因爲它的模式其實就是小單快返,首單七天交貨,預期就給供應商降級,退貨就要罰款。 這套評級體系就非常像選秀節目,供應商從S級到D級,調到了D級之後就要出局了。 工廠的利潤也被壓到了極致,那麼怎麼辦呢?就只能進一步壓榨工人。 而上市之後,港交所會要求進行披露ESG,這個會逼着CIN把供應鏈的管理寫進年報, 但是編寫漂亮的年報和真正落實到城東村裏邊的縫紉機上,當然中間可隔的不是那麼一條短短的路。 第三大爭議是產品的安全。 加拿大的CBC,德國的綠色和平,韓國的首爾的市政府三家在先後檢測,就發現了錫印都存在嚴重的質量問題。 先林本二甲鑽紙超標,一雙銅鞋超標229倍。 那麼這個問題的邏輯上跟上一條問題其實是一樣的,就是因爲錫印對工鏈的人工的壓榨已經到了極限了, 所以工廠就只能在原料上動主意,合格的PU材料和回收塑料加廉價的軟化劑所做出來的材料,每噸差價十幾倍。 所以對於一個被壓榨到極致的這樣的一個供應商,很多人可能就不得不這麼選擇。 所以某種意義上它不是哪一家工廠在缺德,而是錫印的工鏈的管理決定了這樣的一個問題。 第四大問題就是抄襲侵權問題。 這些年,從獨立設計師到Lewis、Ralph Roland、牛一庫,錫印的官司是一路打了過來, 它的標準回應就是把鍋甩給第三方商家,而2023年以後它就學着亞馬遜搞起了平臺化。 但是很多所謂的第三方,其實原來就是給它供貨的工廠,只是換了一個身份,換了一個牌子。 那麼這一條在這次錫印上市之後,風險也許是可控的,因爲它這次既是賠也賠得起了。 但是這個也說明什麼呢?就是錫印它應對爭議的真正的方法,從來不是把責任真正的去解決掉,而是把問題,把責任推給了下面的企業。 所以我們說它這四大爭議,關稅問題、血汗工廠、產品安全以及品牌侵權問題, 對錫印來說,每一項都是它成長獲得高速發展的一個基因。 而上市並不能改變這任何的一條。 所以資本市場也是看得很清楚,就只給了它270億美元的估值。 所以我們也可以回到剛纔那個問題,從近1000億美元的估值到現在,那麼700億美元的損失去哪了呢? 答案是它從來就不存在。982億美元是2022年資本市場對零關稅、零監管、零成本的定價。 而這三個零,一個個被填回去之後,錫印的估值也就只有270億美元。 市場並沒有說現在因此就低估了錫印,只是現在是清楚地看清了它。 而在這次錫印的招股書當中,更引人注意的還不是這些爭議,而是上市融來的錢該怎麼花。 錫印這次要拿出35億美元的現金,去補償當年在640億估值的時候入場的那些老的投資人。 而向公衆發行的這些股票投票權也只有創始人股份的十分之一。 徐漾天和三位聯合創始人合計控股90%的表決權。 也就是說,老股東們拿錢退出了,創始人們保住了控制權,而風險是要留給9月1號在港交所接盤的那些普通的投資人。 所以這不是一家快市上的公司上市,而是一次天價成本的一次再分配。 過去十幾年,錫印的這個低價策略,它其實靠的是把各種成本轉嫁出去。 轉嫁給番禺城東村的工人的工時裏面,轉嫁到消費者孩子的衣領上面,也轉嫁到被抄襲的設計師身上。 而現在歐美的關稅把錫印的那筆最大的成本收了回來,它現在就非常迫切的需要一個新的地方來放這個成本。 而這個成本現在看起來,它的一個選擇就是二級市場。 錫印的老闆十八年不說話,一開口就把公司送到了港交所。 9月1號掛牌,我們也需要看一看接下去這位賬單究竟由誰來支付。 好了,感謝大家收看我今天的節目,那希望大家去點贊訂閱我的頻道,捧款天下,我們下期節目見。