閱讀致股東信，學習巴菲特的投資智慧 巴菲特致股東信119伯克希爾的資金用途（下）

歡迎來到九重教育 讓理財變得更簡單 今天我們繼續來學習巴菲特的投資智慧 我們來看第118節 伯克希爾的資金用途下 這是來自於2012年資股中的信 摘錄時間是2025年的10月11號 首先我們接着上節課去講 我們來看一下巴菲特談到 關於資金用途的第四種股息的問題 他說一些伯克希爾的股東 包括我的一些好朋友 都是奧馬哈一個鎮的 認識幾十年了 這些人就會問他 希望什麼 伯克希爾支付現金股息 你這個一直都不分紅 歷史上就分過一次 一共就十萬美元 後面幾十年裏面 賺了上百億上千億的資金 你都不分紅 他們感到困惑的是 我們很樂意接受 伯克希爾所持有的大多數股票的股息 但我們自己卻不支付股息 前面我們說了 巴菲特對於他所投資的公司 比如說像什麼富國銀行 像什麼可口可樂 美國運通這些公司 他希望這些公司怎麼樣 分配股息 然後他很樂意 很讚賞這種行爲 結果他自己 他不分配 很多股東就不理解了 那麼讓我們來分析一下 對於股東來說 什麼時候支付股息是合理的 什麼時候他不合理 他解釋一下 包括跟他的好朋友 解釋一下 爲什麼會是這種情況 那我們來看一下 這一段對於我們去認識股息特別重要 巴菲特說 在此我們先要做一些假設 並用一些數學計算 所以這一節內容裏面會涉及到什麼 一些計算的內容 我們要有耐心 就來理解這個計算的過程 然後對於我們 理解股息非常重要 他說這些數字 你需要仔細的去研讀 但他們對於理解 支持和反對支付股息的理由 是至關重要的 就是你首先要了解這些數字 所以請耐心的聽我解釋 我們先假設 你和我 是一家淨資產爲200萬美元的公司的 平等的股東 簡單來說 這個公司就倆人 對吧 你和我 就是普通的 你想分配股息的股東 和什麼 和巴菲特 然後你們每人 是100萬淨資產 一共200萬 一人一半 每人都是100萬淨資產 好了 這是一個第一個前提假設 對吧 接下來 該公司呢 有形淨資產的收益率爲12% 也就是說 你這個200萬的淨資產 每年你能賺多少錢呢 按照12%來賺 其實12%的話呢 是一個 哎 大多數公司的一個平均 美國大多數公司的一個平均的 淨資產收益率的這麼一個數據 12% 每年的盈利呢 就是24萬 因爲200萬嘛 200萬淨資產 你每年賺12%的話 不就是24萬嗎 然後相當於每人 是12萬 這樣的一個情況 從盈利的角度來說 並且呢 你可以合理預期 再投資的收益率呢 也能夠保持12%的回報率 對吧 這就是美國的一個 現狀 它的一個收益率的現狀 此外呢 有外部投資者呢 一直願意 以淨資產的125%的價格呢 收購我們的公司 那這地方 其實就涉及到一個 類似於失經率的這麼一個概念了 對吧 就是說 當你的淨資產 是100萬美元的時候 那別人如果想 從你手上 把這個股票買走的話 它會出多少價呢 它會出1.25倍 就是125% 對吧 那相當於什麼 相當於我們各自 持有股份的價值 現在是多少 現在是125萬美元 聽好兩個數字 100萬是什麼 是淨資產 是那個財務報表上面的 那個淨資產的數據 然後呢 125萬呢 就是如果你把它賣了 現在市場上 人們出價是多少 就是1.25倍嘛 就是125萬美元 好了 這些基本的數字 大家要記下來 接下來他就說了 他說呢 你希望年度收益的三分之一呢 作爲股息 另外的三分之二呢 用於再投資 也就是說 一年啊 你賺12萬的話 相當於呢 4萬塊錢拿來幹嘛 拿來進行分紅 剩下的8萬塊錢呢 留在公司啊 進行再投資 那麼在第一年的話呢 你的股息就是4萬 這個4萬怎麼計算啊 我們來看一下 就是每人 你是持有100萬的 淨資產嘛 對吧 然後呢 他是按照12% 什麼呀 這個我們說去獲得這個收益的嘛 那相當於一年的收益 就是12萬 一個人啊 不是說一個公司 一個公司是200萬 那一個人呢 相當於他的收益是12萬 然後這個12萬呢 你這個三分之一拿來作爲股息 那就乘以三分之一 所以就等於4萬 是這麼來的 對吧 剩下的8萬什麼呀 就留下來 對吧 作爲一個人來說 對於兩個人來說呢 就是相當於分紅分了8萬 然後剩下的是什麼呀 16萬嘛 就是這個邏輯 好了 他說隨着公司收益的增長 只要呢 繼續保持三分之一的股息支付比例 比如這個支付比例是確定的 對吧 你的股息呢 也會相應的增加 總體而言呢 股息和股票價值呢 每年都將以8%來進行增長 這個8%怎麼來的呢 其實就是拿什麼呀 12%的這個啊 淨產收益率減掉4%的什麼呀 這個股息支付率 這地方很多投資者就有點繞了 這什麼意思呀 你注意啊 首先我們的前提假設裏面是什麼 就每一年啊 他的這個淨資產的基礎上面 他是能夠賺12%的 對吧 然後呢 你這12%不要拿出4%來分紅嗎 所以你留下是多少呢 是8% 所以呢 相當於這個公司的什麼呀 股息和股票的價值呢 每年增長的就是8% 這8%是這麼來的 好了 這是我們說這種情況 那這種情況如果持續10年 會是一個什麼結果呢 他說10年後 我們公司的淨資產呢 將會達到431.785萬美元 很多人懵了 這數據怎麼來的呀 對吧 注意來看這個數據啊 他的計算的並不複雜 就是公司的原始淨資產 每人100萬 總個的就是什麼呀 200萬對吧 200萬呢 由於他每年要把4%分掉嘛 對不對 所以呢他留下8% 那麼按照8%的這樣一個複合增長率的話 那麼10年就是1加8%的10次方 那算出來的結果是多少呢 是431.785萬 對吧 那這個呢 大家呢可以 如果你在聽課的時候方便的話 你可以把它寫在紙上 對吧 那這個計算的邏輯要很清楚 對吧 那投資呢 他不需要有很複雜的這種數學知識 但是簡單的數學計算呢 對於你理解他背後的邏輯怎麼樣 很重要 那接着我們來看 他說呢 你下一年的股息呢 將會達到8.6357萬美元 這怎麼來的 就是說你想想看啊 你每一年這個公司啊 相當於以8%的這個速度 去增加他的淨資產 那麼10年下來的話呢 就變成了什麼 431.785萬 對吧 好了 現在你擁有其中的一半吧 因爲一半呢 就除以二嘛 相當於你擁有215萬多 對吧 那你215萬多 你按照多少進行分紅啊 我們剛剛說了 相當於4%嘛 8%增長 4%分紅嘛 那4%多少呢 那就乘以一個4% 等於多少 等於8.6357萬 相當於你是什麼呀 在這個公司的第11年 10年後嘛 第11年的時候 你能夠拿到的什麼呀 所謂的他的一個股息的情況 好了 那我們各自持有的股票的價值 將會達到多少呢 那就是拿淨資產 注意看啊 淨資產不就431.785萬 除以二嘛 每人一人一半嘛 對吧 然後在這個基礎上什麼 有人會出125%的這個價格 就是市場的價格 是他的淨資產的1.25倍嘛 乘以一個125% 那相當於我這時候 我擁有的這個股票啊 它的價值是多少呢 是269.8656萬 就這麼來的 就這麼一個解釋 就公司淨資產的一半 乘以一個125%就出來了 對吧 另外呢 此後我們將幸福地生活下去 股息呢和股票的價值呢 每年繼續按照8%的速度來增長 這就是 你希望這個公司分紅 按照這麼一個假設的數據 它的一個分紅結果 和你每年能夠看 和你10年以後 能夠看到的這個股票的價值 對吧 就是你賬戶裏面 它的市值有多少 以及你拿了多少現金嘛 就是這個意思 但同時呢 還有另外一種方案 然而還有另外一種選擇 我們可能會更加滿意 怎麼滿意呢 他說在這種情況下呢 我們將所有的收益留存於公司 其實就是巴菲特現在的做法了 就是他賺了錢以後 他不分的吧 把所有錢都留在公司 並且呢 每年各自出售3.2%的股份 注意了 就是這個時候 你呢 持有股票 但是呢不給你分紅 你可以賣股票嘛 你可以減持嘛 你可以出售對吧 由於股票呢 將以賬面價值的 125%的價格出售 所以這種方式呢 最初也能產生什麼呀 4萬美元的現金收入 並且呢 這個金額呢會逐漸增長 這個4萬怎麼來的 很簡單嘛 你本身有100萬的金資產對吧 然後呢 你怎麼樣 你每年要賣3.2%嘛 就乘以個3.2% 然後呢 你賣的時候呢 人家不是原價接收 而是什麼呀 有一個溢價 就是125% 這樣的話呢 你能夠拿到什麼呀 4萬美元 對吧 他說我們稱這種方案呢 爲減持方案 就是說 你在公司的這個錢啊 公司不分配 然後呢 你自己的這個股票呢 你可以每年少量的減持一點 注意看啊 在減持方案下呢 10年後 我們的金資產 將會增加到621.1696萬 計算方法是一樣的 就是它的增長率不一樣 爲什麼 因爲你每年的12% 什麼呀 你沒有拿來分 你每年都留在公司裏面 所以它每年都按照12%增長 所以呢 就是1加12%的10次方 原始資產的話呢 還是200萬 兩者一乘呢 變成了621.1696萬 很顯然 比8%的這個 富力增長要什麼 要高得多 對吧 相當於你把 那個4% 本來要分紅的錢留在公司 它繼續按照12%的這個比率 什麼呀 繼續進行增長了呀 是不是這個邏輯 由於呢 我們每年都出售股份 所以這個時候呢 你持有的比例會下降 注意看啊 這個比例是多少呢 你原有持有這個公司的比例是50% 對吧 一人一半50% 然後你每年呢 是減持3.2% 對吧 那10年下來呢 那就是1減3.2%的10次方 那增長是一加嘛 那你減值就是一減嘛 對不對 那你這樣算出來以後怎麼樣 你相當於 持有這個公司的比例是多少 是36.12%的股份 注意啊 原始的你是50% 現在呢 你每年賣一點 每年賣一點 你現在持有多少 持有36.12% 看起來你持股的比例減少了呀 對吧 然後呢 他說了 他說即便如此 就即便你這個只剩36%了 屆時呢 你在公司的淨資產當中 所佔的份額呢 將達到224.354萬 爲什麼 道理很簡單 因爲你這個留在公司的這個資產 它增加的這個更多呀 對吧 就是你這個時候 是整個公司資產的621.1696萬 因爲他沒有分嘛 就留在公司裏面 對吧 然後呢 你這時候佔多少呢 不是50%了 你只佔到36%了 但你即便佔36.12% 你仍舊有多少 有224.354萬的淨資產 好了 這是什麼 這是你在每年減持的情況下 然後呢 公司那邊呢 每年增長 你自己呢 每年減持 那麼兩者一成呢 你發現你的多少 是224.354萬美元 這個數值啊 我們知道還有一個什麼溢價 因爲你要賣的話 你每年還有個125%嗎 就是每一美元的淨資產 都可以以1.25美元的價格出售 因此呢 你剩餘股份的市場價值 就是拿我們剛剛說的224.354萬呢 乘以一個125% 等於多少 等於280.4425萬 到這個地方 我想很多人已經完全蒙掉了 巴菲特的這封信當中啊 他之所以把這個數字給列出來 給大家計算 就是你得了解兩種方案 你不能先入爲主的 覺得哪種更好 你得算一下 你就清楚了對吧 他說了 那這個時候呢 你有多少了 你在每年賣一點 每年賣一點的情況下 你反而怎麼樣 有280.4425萬美元的這個 剩餘的這個股票的這個價值 比我們採用股息方案時的股份價值 什麼呀 要高出約4% 我們前面說了 前面我們算出了這個股息的方案 就是你還持有50% 但是呢 由於每年分紅的情況下 你持有多少呢 持有269.8656萬的 這個股票的價值 而我們現在按照減持的方案 看起來你的比例少了 但是呢 你的價值是多少呢 是280.4425萬 兩者一除 等於1.04 就相當於什麼呀 我用減持方案 比這種分紅方案呢 我的現有的 留下的股票的價值呢 反而是約高出4%的 這個神奇的地方啊 如果你對於數學稍微敏感一點 就覺得什麼呀 很正常 因爲你雖然每年的減持3.2% 可是公司那邊每年在增加多少 每年在增加12%啊 是這樣的情況吧 這兩者之間 它是一個增長的快 一個減的少嘛 所以最終呢 你的價值是在提升的 對吧 但是呢 這種提升的情況 有個好處是什麼呢 它也能夠每年產生現金 對吧 是不是這樣的情況 減持方案的意思就是說 公司不給我錢 但是我自己賣股票呢 我可以賺到錢 是不是這樣的情況 那我賣掉股票以後呢 每年減持一點 10年以後呢 我剩下的股票的價值是什麼呀 比那個股息方案的價值還要高 不僅如此啊 由於我比較高 那我來年繼續減持 比它那分紅的那個 來的現金什麼呀 還要高 注意看 此外通過減持方案 你每年獲得的現金收入呢 將比股息方案也要高出4% 爲什麼 這邏輯是一樣的 就是你的基數 注意看啊 280.4425 相當於269.85656 你的基數比它高4% 對吧 然後你按照相同的比例 一個你繼續減持 一個你繼續分紅 所以呢 你這個減持比例的 你這個現金什麼呀 比分紅的還是要高出4% 它說瞧 你不僅每年有更多的現金 可用於支出 而且呢 資本價值呢 也更高 這就是巴菲特講這個案例的 最核心的原因 什麼核心原因 就是說 你按照減持方案 你錢留在公司裏面 雖然你的比例在降低 但是呢 公司它本身在增長 所以最終呢 你留下了這個股票的資本價值 更高 同時呢 由於你的資本價值更高 所以你每年 你減持獲得的這個現金 比分紅的這個現金呢 也要高 這就是什麼呀 巴菲特之所以不分紅的核心原因 當然了 他說了 他說呢 當然 這個計算呢 假設我們虛構的公司呢 平均每年能夠實現12%的 經濟產收益率 並且呢 股東能夠以平均的賬面價值 125%的價格呢 出售股份 就是有兩個前提假設條件 就這一點而言 其實呢 標普500指數的成分股公司的 經濟產的收益率呢 是遠高於12%的 我們剛剛說了 全美的公司的平均收益率是12% 而標普500的公司是要比什麼呀 比全美的公司的情況要好的 是要遠高於 它的ROE是什麼呀 就是它的經濟產收益率 是要遠高於12%的 並且呢 其股價也是遠高於 這個淨資產的125% 就是它的市金率 也是要高於1.25倍的 就這兩個條件 在美國的 就是標普500指數當中 它是真實存在的 那把這種情況 放到伯克希爾公司上來說呢 這兩個假設呢 似乎也都合理 就伯克希爾 其實也是這麼一個情況 剛剛說了 伯克希爾的如果股價 是低於它的 就是1.2倍的話 它會輕輕回購 所以呢 大多數時候股價什麼 也是超過什麼呀 就是1.25倍的 對吧 然後呢 伯克希爾的ROE呢 也是什麼呀 大於12%的 所以這兩個條件 是真實存在的 對吧 儘管呢 不能保證一定成立 對吧 但是從過往的歷史來看 它這是什麼 是真實存在的 所以巴菲特呢 纔有上節課 最後的那麼一段話 他說了 只要我們認爲 賬面價值增長 12% 市場價格 溢價 125% 只要這兩個假設 仍然合理的話 我們就會堅持這一政策 就是不分紅 對吧 那如果這兩個因素當中呢 任何一個前景呢 發生了重大的惡化 就是說 比如說 你不能賺到12%了 對吧 然後你的市場的價格呢 也不能 溢價達不到125%了 那裏面當中任何一個 發生什麼呀 這個前景發生重大惡化的話 我們就會重新審視 我們的做法 至少到目前爲止 什麼呀 沒出現 那沒出現什麼呀 我們就繼續不發放股息 然後呢 把剩下的錢幹嘛 我們去投資 現有的業務 對吧 業務在投資 去進行外部的收購 去什麼呀 進行股票的什麼呀 回購 對吧 那有人就會問一個問題 就巴菲特 他爲什麼 他的這種關於股利呀 關於分紅的這個想法 跟大多數人不一樣呢 其實這個觀念啊 是來自於他另外一位老師 就是什麼呀 菲利普費雪 費雪呢 在他的這個 怎樣選擇成長股這本書當中啊 他有一段關於股利的 這麼一個介紹 他其中有一段話呢 特別的什麼呀 跟我們這個課程的 整個思路是特別契合的 他說呢 優質公司的管理層 幾乎呢 肯定會爲多餘的現金 尋找出路 不是隻顧着積累現金 什麼意思 就是說 當一個公司賺了錢以後 他這個錢呀 他不分紅 他幹什麼呢 他是爲這個錢 尋找出路 什麼出路 就是能夠獲得 更高的收益率 就像巴菲特說的 只要這個前提角色 條件存在 只要我這個錢 拿來放在公司裏面 我去增加 現有業務的投資 我去收購其他的公司 我就進行回購 只要能夠 使公司的收益增長 比我發放股息 增長更多 對吧 那我這個錢 就不進行分紅 是吧 就像費雪說的 這個優質公司的管理層呢 他一定 幾乎肯定 會爲多餘的現金 尋找出路的 所以你根本不用擔心 你不用擔心 說公司把這個錢 留在公司裏面 然後也不發放 對吧 然後呢 這個收益又低 不用擔心這個問題 因爲只要你選擇的公司 它本身是一個優質公司的話 那麼管理層 自然會爲這個 多餘的錢 尋找新的出路 尋找更高收益率的 這個增長點 所以 問題的關鍵是什麼 問題的關鍵是 你有沒有找到 什麼呀 這個優質的公司 當然對於巴菲特來說 它本身的伯克希爾 什麼呀 就是一家優秀的公司 巴菲特本人 就是個優秀的管理層 對吧 那對於我們而言呢 我們就要尋找到 什麼呀 優質的公司 並且是由優秀的管理層 來進行管理的 那在這種情況下 什麼 你就不用操心 它的股利政策的問題 有沒有分紅的問題了 因爲最終什麼呀 它通過資本利得 也能夠讓你產生 更高的這個收益 對吧 這個計算過程 前面已經說明了 那怎麼去尋找優質公司呢 那這個內容呢 我們可以參考什麼 股票投資高級班的 這個課程 課程的前半部分 就會講到 巴菲特如何篩選 好公司的問題 包括定量的篩選 定性的分析 後半部分 就會講到什麼 你選出好公司以後 如何判斷的價格 合不合適 那就會涉及到什麼呀 估值的問題 安全邊際的問題 對於以上內容感興趣的學員呢 大家可以參考這個課程 好 這節課呢 就跟大家分享到這裏