【北大滙豐商學院】《私募股權投資》【全65講】經濟金融必修 P14 - 14.14.14.私募股權課程 第14集

我們之前已經介紹了基金的法律框架, 大概有三種組織形式, 包括公司制、有限合夥制和信託。 我們在介紹過程中大家會發現在私募股權投資的過程中, 我們這幾種制度是可以相互嵌套, 比如說信託嵌有限合夥, 或者是公司嵌套有限合夥, 甚至還可能三種都套在一起,我們都見過。 那麼這個利潤分配是怎麼分的呢? 因爲在不同的組織框架底下, 可能具體的細則會不同, 但總體的邏輯是一樣的, 也就是說我們LP出99的錢, GP掏1%左右的錢, 正常來說是這樣, 然後賺了錢之後二八分成, 就是LP分80%, GP分20%, 真的是這樣嗎? 實際在執行的時候, 我們就有很多的變種, 大體原理是這樣, 我們通過一個例子給大家介紹一下, 我們私募股權基金的一個分配, 這個是一個非常非常簡單的例子, 中間可能會有很多的變異, 我們先給大家介紹一下基礎的場景, 我們假設GP掏500萬, LP掏9500萬, 也就是說GP出了5%的錢, 在中國的話5%好像也不是太多, 我們來看一下, 這個基金就一個億就成立起來了, 那麼這一個億中間, 我們可能初始開辦費要花到100萬, 就是會計師費, 什麼亂七八糟, 就是說買個開門的鮮花也要錢, 對不對? 然後完了之後, 我們的GP每年要抽2%的管理費, 然後賺了錢之後, 我們還要收取20%的業績獎勵, 當然有個前提就是我們的預期收益率, 現在這個叫法英文叫preferred return, 我們經常翻譯成優先收益率, 但是我們也有叫預期收益率這樣的叫法, 反正都是可以接受的, 反正一個意思就是這是一個門檻值, 那麼我們假設這個場景是這樣子的, 基金管理人在一年之內將所有的投資套現, 一年就將問題簡化, 扣除交易費用之後得到兩個億, 大家首先要搞清楚一點, 這個就是初始開辦費用100萬, 實際上是在我們一個億的出資裏面扣除的, 那麼這樣的話, 實際我們能用來做管理的呢, 剩9900萬, 那麼別高興, 爲什麼呢? 9900萬我們完了之後, 還得再扣除2%的管理費, 因爲2%我們還要請人呢, 水電費啊, 各種各樣的費用, 所以實際可以用來投資的, 頭一年可能就剩多少呢? 9700萬, 所以拿回兩個億之後, 不僅是翻番啊, 不僅是翻番, 那麼這個收益怎麼分配呢? 首先我們來告訴大家一個原理, 就是我們這個GP所出的500萬, 百分之百的回報都是他自己的, 不管賺多少錢, 500萬的這個利潤, 500萬的這個份額賺的錢, 他都是他自己的, 百分之百是GP的, 然後呢, LP套的這個9500萬纔是要分的, 纔是我們這個討論的重點, LP呢, 首先第一個, LP先分走百分之八十, 剩下呢, GP分百分之二十, 換句話說, 其實GP不論掏多少錢, GP都要從LP賺的錢裏面, 抽百分之二十, 這有點像我們一些女同胞的一些邏輯, 就是我的是我的, 你的還是我的, 就這意思, 那麼所以我們鼓勵GP多出錢, 有一定好處, 也有不好的地方, 他佔的份額太多, 然後他又不跟大家一起分, 這個也有弊病, 我們現在甚至見到有一些個別北大師兄組建的私募股權基金呢, 他們自己的這個關聯主體, 在基金裏面佔的份額都能超到百分之二十, 那麼剩下留給LP就百分之八十, 當然LP會比較安心, 爲什麼呢? 因爲如果將來賠了, 你也賠百分之二十的, 是這個意思, 我們來看一下, 那麼這兩個億怎麼分呢? 這兩個億, 首先按照這個出資比例來, 有限合夥人分走百分之九十五, 就是一億九千萬, 那麼普通合夥人呢, 分多少? 分百分之五, 一千萬, 我們可以看, 從頭到尾這一千萬都是歸普通合夥人所有, 根本不參加整個基金整體的分配, 那麼有限合夥人呢, 這個一億九千萬怎麼分呢? 首先不管賺錢不賺錢, 不管賺錢不賺錢, 我們GP先分走一百九十萬的管理分紅, 這一百九十萬怎麼算呢? 就是你出的這個九千五百萬中間的百分之二, 那麼第二個, 第二部分, 在你管理費之後, 我們要返還本金九千五百萬, 第三個就是我們講的保底的優先收益, 百分之八, 那麼在這個例子裏面是七百六十萬, 需要注意的一點就是, 如果我們實際的收益不到這個百分之八, 那麼就按實際的收益支付, 那麼GP並沒有保證他一定到百分之八的義務, 所以叫他保底也有誤導, 我們一般來說叫PB7收益隊或者叫優先收益隊, 這是這麼來的, 那麼大家有很多朋友經常看這個分配表的時候, 看到這一步就開始迷糊了, 這底下怎麼有多出一個一百九十萬呢? 這個底下這個一百九十萬是這麼來的, 因爲我們規定只要收益超過百分之八, 那麼LP分八十, GP分百分之二十, 那既然你分走一個百分之八, 憑什麼不能分個百分之二? 那當然你說上面不是有一個百分之二嗎? 這個是費用, 這是成本, 這不是利潤, 這個都花掉了, 這都日常開始用掉了, 所以這個百分之二, 這個百分之二, 它的順序在有限合夥人的百分之八之後, 這個也不是必須的, 就是如果你比如說假設咱們這一期基金恰好掙到一百一十一個百分點, 那麼上面分百分之二, 這邊分百分之百, 那麼這邊分百分之九, 底下這邊能剩多少? 啥都沒有, 這邊分百分之八, 對不起, 這邊剩百分之一, 那麼剩下的話你就分不到百分之二了, 就這意思, 這個優先順序就這樣了, 在我們這兩個都滿足了之後, 那麼剩下的錢就不分先後了, 這邊分八十, 這邊分二十, 這就齊活了, 那麼這就是一個基金簡單分配的這樣一個順序, 那麼我講這個目的一方面是告訴大家的分配, 另一方面還告訴大家很重要的原則, 就是我們私募股權基金, 如果你的預期收益是百分之八的情況底下, 我們的資金成本是多少? 最低最低你要掙到百分之二, 加上你的本金, 那麼這兩個加起來是百分之十, 也就是說相當多的私募股權基金, 它在尋求一些套現的時候, 保底條款的時候通常會追求個百分之十, 當然了有個別的基金, 它規定的是什麼呢? 是百分之十的保底, 那麼大概你可以想象一下, 它的這個成本就應該是比我們剛剛講的百分之十要多了, 因爲百分之十再加百分之二的費用, 那就百分之十二了, 所以在談一些回扣條款的時候, 經常會有百分之十的年化收益率作爲底線, 那麼這個對於企業家來說, 你再往下談沒有意義的, 因爲你把它往下砍, 你就沒法保證我們這個基金的這個給LP的這個預期收益率或優先收益率了, 所以呢,私募基金的這個一般來說, 它的這個股權資本的這個成本最低是百分之十, 就是這麼來的, 那麼如果我們把這個所有的數字湊到一起, 你可以發現有限合夥人掏了九千五百萬的成本, 那麼最終分配分了一億七千萬左右, 那麼普通合夥人掏了五百萬左右的這個這個本金, 最終分到呢, 包括它的本身投資收益翻了一番, 同時呢, 管理費加這個業績獎勵總共拿到了將近兩千萬, 所以總共加三千萬, 毫無疑問從倍數來看肯定是普通合夥人划算, 但是如果從實際最終拿回的絕對金額來看, 最划算還是有限合夥人啊, 所以你可以這樣理解, 就是我們普通合夥人自己抵押上自己的一部分財產, 然後同時呢, 又把自己的智商作爲資本投到裏面來, 那麼大家約定俗成的說你的智商的分成應該是多少, 20%就這麼來的啊, 就這麼來的, 但我這個例子太簡單了, 首先呢, 第一個我是假設一年期, 假設一年期就立個套現了, 如果是兩年期呢啊, 那這個簡單的乘以2可不可以, 可不可以, 一般來說不太可以, 我們一般的強調用複利啊, 複利也就是說舉個例子啊, 複利的意思就是我們呢要連續計算, 我今年呢呃, 投9500萬, 那麼明年我套現的話, 應該最起碼能分到這麼多, 後年的話還要再乘以加8%, 應該用複利滾滾動, 利滾利啊去計算, 當然國內國內個別有些基金也很聰明啊, 他呢優先收益是10%, 但他是單利, 那麼也就是說, 比如說我是一個7年期的基金, 我保證到年底到那個7年終結的時候, 我們給你分到多少呢, 就這麼一加7%啊, 一加就是一加70%, 那麼相比之下一加8%七四方, 這哪個大呢, 你可以想象一下啊, 我建議讀者你在你在你在你在屏幕下自己算一下, 當然這個要用excel去算, 手動算算算算到你手指斷了啊, 那麼實際上應該是一加上10%, 這個算7年, 這個呢單利會划算一些, 會划算一些, 好吧, 所以呢我們這個計算本身就有問題, 還有一個問題就是, 我們一個基金有那麼多項目, 有那麼多項目, 那麼每一個項目套現的時間都不一樣, 我們說基金的壽命可能有十年, 可能十年, 然後可能中間三年套現一個, 七年套現一個, 然後最終在十年之末再套現一個, 那麼是不是三年套現的這個立刻就能提起管理分紅呢, 以前90年2000年以前是這樣子, 就是在網絡泡沫破裂之前是這樣子, 就是每賺一個項目, 每一個項目套現的, 就按這個項目結算, 但是呢, 虧的項目怎麼辦, 虧的項目要用賺錢的項目來彌補啊, 所以2000年大家鉅虧之後, 大家整個投資界痛定思痛, 大家總結一個經驗, 現在基本條款都是這樣, 在投資者沒有拿回全部本金之前, 那我們作爲管理人是, 管理分紅是不應該分的, 那麼也就是說你先忍着, 你先忍着, 反正最終還是你的對吧, 如果整個基金整體是賺錢的話, 這樣的話就不會那麼一些管理人鑽空子, 就是我專門拿一些賺錢的項目提前套現, 那虧錢項目呢, 那虧錢項目就對我認爲啊, 反正最後虧的也不是我本金, 我就出了1%, 我5%左右啊, 就這意思, 那麼這個按項目分成, 這個東西通常是會靠譜, 即便如果是按項目來每次的算這個分成的話, 我們通常也有回撥機制, 因爲呢, 因爲這個名字呢, 比較血腥一點, 叫clawback, claw意思是爪子, back這個是撈回來, 也就是說吃的我的你給我吐回來, 但有個問題, 這些人分到管理分紅之後就要交稅, 他能夠給你吐回來也就是稅後那部分, 所以還是吃虧的, 那麼現在用的這個結構就是, 用的這個制度就是, 所有的合夥人啊, 所有的有限合夥人拿回本金之後, 我們再去計算業績獎勵, 這個還是比較靠譜的一種這個分法, 我們看了國內不少基金的條款, 基本上都屬於這一條, 那麼還有好多基金根本就沒思考過這個問題, 大家有限合夥協議的時候, 根本就忽略了這個問題的存在, 最主要因爲我們這行業發展的比較快, 然後很多沒有經驗的管理人員加入這個領域, 都不清楚這個裏面有多少坑, 那麼我們將來在介紹其他條款的時候, 大家會發現這個中間還是有很多門道, 好了,那麼關於基金的分配, 我們就先講到這裏,謝謝大家。