【中央財經大學】《金融學》（國家級精品課） P14 - 14. 2.2-2匯率與匯率制度：匯率種類、決定理論

首先是怎麼來把握匯率的種類 我們剛纔在討論匯率的時候 我們實際就說了 匯率有很多不同的種類 那個匯率匯率是什麼呀 是哪種匯率呀 因爲各種匯率都是按照不同的劃分方法 或者劃分角度來進行分類 所以它的不同匯率的內涵不一樣 它表明各種不同匯率的特性 大致上我們可以按照不同的分類標準 我們來看一下 比如說 按照匯率制度制定的方法 我這個匯率怎麼定 我可以分爲基準匯率和套算匯率 就是我在定匯率的時候 我一般都要選某一個國家的貨幣做基準 然後來套算 你要每一個都那麼基準算 你就很複雜 這是在匯率制定的時候 各個國家都通用的一種匯率制定方法 比如說我們目前絕大多數國家 都是以美元匯率作爲基準匯率 因此在判定人民幣匯率變化的時候 主要是按照美元匯率的變化方向來說 人民幣升值了 人民幣貶值了 爲什麼呢 因爲我們跟美元的匯率是基準匯率 爲什麼選美元做基準匯率 因爲美元對其他所有的貨幣 它是一個最主要的世界儲備貨幣 每個國家的貨幣跟它都有一個基準 那麼這樣你套算起來就比較方便 因此我們說哪種匯率是什麼匯率呢 你要算它有的是基準匯率 絕大部分都是套算出來 按照銀行買賣外匯的這個角度 有買入匯率賣出匯率 買入匯率和賣出匯率之間是有價差的 這個價差就是銀行的收入 所以你們到銀行去看 你賣給銀行的外匯 跟你從銀行買的外匯價格是不一樣的 這是按照銀行買賣外匯 那麼再一個按照外匯買賣交割的時間不一樣 有繼期匯率有遠期匯率 就是我如果買賣外匯 我馬上交割 繼期匯率就是當時就交割 這就叫繼期匯率 但是很多情況下的 由於國際貿易和國際經濟交易的這種複雜性 包括他又需要有時間 比如說有些貨物要運到當地 人家驗了貨之後才能付 所以你要需要買的是可能是一個遠期再來交割 所以呢 就會出現一個遠期匯率 因此我們剛纔講升水貼水就是指的 這兩個匯率之間有差異的時候 如果遠期匯率會上升 那就是一個升水的概念 再一個呢 按照匯兌的方式 因爲過去我們外匯有很多不同的匯兌方式 我可以走電匯 可以走信匯 可以走票匯 那麼不同的方式就出現不同的匯率 電匯匯率 信匯匯率 票匯匯率 因爲電匯匯率 電匯的方式是最快的 所以呢 電匯匯率一般的來說 他就會比較稍微貴一點點 按照國際匯率制度 我們又可以分爲固定匯率 浮動匯率 按照有沒有剔除通脹因素 可以分爲民意匯率 實際匯率 那麼民意匯率顯然是沒有剔除通脹因素 實際匯率是指的剔除了通脹因素之後 而這個按照貨幣當局對匯率進行管理的角度 我們通常分爲官方匯率 市場匯率 那市場匯率就是當局對匯率不管的那個是完全市場來定的那部分 我們就稱之爲市場匯率 那麼按照外匯銀行的營業時間 我們分爲開盤匯率跟收盤匯率 就跟股票價格也有 我們後面會講到有開盤價有收盤價 是一樣的 那麼這樣的 我們就是這是一個匯率分類 我們知道他有不同的劃分的標準 不同的這個劃分的標準的 他有不同的類別 那麼這是我們說呢 這個分類 那麼我們簡單 我們給大家看一個人民幣排價 這是今年8月31號的 但是你們大家可以看一下 比如說這是人民幣兌英鎊兌港幣兌美元兌日元兌歐元 那麼在這裏面呢 看你看有一個現匯買入價 這是銀行的買入價 然後有現鈔買入價 這個匯就是通過銀行轉賬的那個錢 而這個現鈔買入價就是你把紙幣呀 那麼他有一個買入價 然後呢 這是基準價 這中間折算價 我們說匯率分類標準同樣一個匯率 他可以橫穿很多種類 首先他是一個基準匯率 對不對 另外呢 如果我們剛纔說我去買的話 他是一個買入匯率吧 對不對 另外呢 如果我是現在我直接買這個這個現現在就付的 那他就是一個機器匯率 同樣的 因爲他不要匯嘛 他就是一個我們現在都是一個浮動匯率 國內現在是採用浮動有管理的浮動匯率制 所以浮動匯率是一個民意匯率 對不對 那麼現在我們知道這都是市場匯率 因爲現在我們是實行這個外匯市場決定匯率供求 那我們是浮動匯率制 所以呢 他是市場匯率 實際上有管理的市場匯率 對吧 但核心還是市場匯率 那同時呢 他是營業間的一個匯率 這開盤之後 他肯定是在開盤中中中間的這個營業時間匯率 如果你一開你一開始銀行當天一去 你就你就買你第一個 那就是一個開盤匯率 你就是開盤匯率 因此呢 我們說如果這樣同學們來理解呢 我們就會對這個匯率的這種分類啊 我們說你你就可以理解 他不是互相隔絕的 你不要把匯率看着各種分類暈了 不知道怎麼實際了 他實際上你理解內在邏輯 他是很很有邏輯的一種分類 所以我們說同一種匯率可以同時具備幾種匯率特性 對不對 我剛纔已經講了啊 那麼各種匯率之間他是有聯繫的 你比如說買入價和買出價之間 遠期和近期之間 他都是有內在聯繫 因此彼此之間的他結構相對穩定 這是第一個問題 第二個問題呢 我們來討論一下匯率的決定理論 匯率決定理論剛纔講的是最難的一塊啊 會匯率決定的最難一塊 我們後面的國際經濟學 包括國際金融學啊 包括外匯市場的這部分理論 衍生工具怎麼都要講匯率決定 因爲那麼這部分呢 他需要多多種不同的角度啊 來進行討論問題太複雜 換句話說 這個匯率決定看起來很簡單 中國銀行掛了個牌子出來 咱工商銀行掛牌子出來 但這個中間是很複雜的一個事 在匯率決定理論當中呢 我們作爲學習這個金融學的這個 咱們從這個專業素養的角度來說呢 你還不能說我光看現在這個匯率怎麼定的 你不光要知道今天匯率 你還知道昨天怎麼定前天怎麼定 得有個歷史的一個那麼一條線索 你才能理解這個匯率決定的一種演進 因此 在匯率理論的決定理論當中呢 他也是有不同的匯率制度下匯率貨幣制度下呢 他有不同的這個理論來解說 那麼目前爲止比較有影響力的 那我們大概分兩個階段 先把早期的跟大家解釋一下 那麼早期的匯率制度呢 主要我們這特別強調是以金屬貨幣流通爲背景 因此他這個解釋就不太一樣 因爲金屬貨幣我們講了 本來按說匯率應該基本穩定 他的決定首先是一個金評價 那麼金評價體現在哪呢 購買力評價這沒問題 但是呢 因爲匯率還會波動 還會波動 他不是說就那麼簡單 說那就直接換 他因爲有時候會外匯有供求 有有些差異 他會有些波動 所以要解釋 實際上解釋的不僅僅是匯率的決定 還會解釋這個匯率爲什麼會發生變化 尤其是在金屬貨幣流通的制度的後半期已經有了信用貨幣 已經開始有不完全兌現的信用貨幣的時候 那麼這些理論呢 都是非常有道理 其中比如說這個Gerson 他提出了國際借貸說他比較早 1861年 那麼那個時候他主要是認爲國際借貸 他會決定外匯供求 所以呢 會決定匯率 因此他認爲國際借貸的這個變化對於匯率有決定性 但是呢 影響力最大的還是Cassel的購買力評價說 這裏面呢 又分爲絕對購買力評價和相對購買力評價的這個兩種不同的這個說法 兩種不同的說法 那麼我們在這個所謂的絕對購買力評價 就是我們微觀經濟學裏面講的一加定律 就是絕對購買力評價 但是實際上我們說不可能所有商品都滿足一加定律 因此呢 以一加定律作爲一個假定前提 相對來說比較苛刻 所以呢 就提出了一個相對購買力評價 那麼他認爲呢 所謂相對購買力評價 認爲匯率在一定時期內的變化 主要是由兩個國家在這段時期裏的通貨膨脹率的差異來決定 所以你還要考慮通脹因素 換句話說 要考慮通脹因素 你不考慮通脹因素 這個購買力你怎麼 你你他購買力不是恆定不變 這是絕對購買力和相對購買力的差異 第三個理論的叫匯兌心理說 就是阿夫提出來的 那麼他呢 1927年提的這個理論的時候呢 因爲那段時間 這個就是大家對於金本位制的基本上已經去崩潰 而金匯兌本位制 金就又叫這個就是我們前面講的金塊本位制 金匯兌本位制 那個時候基本上屬於那個階段 所以呢 他叫匯兌心理說 基本上是基於金匯兌本位制的背景來談的一個問題 那麼他認爲呢 這個匯率 就是個人對外匯的這種需求 這種匯兌的需求還是很重要的 就是個人實際上就是換句話說 大家對外匯的這種評價 包括對外匯的需求供求會對 這個匯率產生重要的影響 那麼凱恩斯呢 在1923年提出了一個利率評價說 利率評價說 而這個利率評價說呢 他認爲這個各個國家 如果沒有外匯管制的話 利率跟那個價商品價格一樣 也是會在各個國家會趨於一個平均水平 因爲你如果你的國家利率特別高 你在沒有外匯管制的時候 是不是人家錢都湧到你這個國家了 對不對 那有的結果怎麼樣 你供給增大量增加 如果價格的話 他不就會下來是吧 所以呢 如果是沒有資本管制 按說國際上的利率 各國家的利率也基本會趨於一次 因此呢 凱恩斯認爲是利率評價 因爲他把這個外匯作爲貨幣的一種 而我們後面會講到凱恩斯認爲利率是由貨幣供求決定 是由貨幣供求決定 因爲後面會講到利率的決定理論 所以這部分的我們先把頭甩出去 然後甩出去 就利率到底是由什麼決定 是由貨幣供求決定還是資本供求決定 還是其他什麼什麼因素決定 這在經濟學上爭論也是很大 而凱恩斯是一個典型的一個貨幣供求論者 所以他認爲 外匯本身就是一種貨幣 因此呢 他主要是由利率來決定利率來決定 所以呢 這是早期的 那麼現代的匯率決定理論的是以信用貨幣的流通來作爲背景來研究 就是已經沒有了金屬貨幣 或各個國家貨幣之間的價值沒有了一個固定不變的尺度 沒有了一個內在尺度 那麼在信用貨幣流通狀況下 匯率有什麼因素決定呢 這時候就提出了不同的方法 有的呢 這個人們更多提出匯率決定理論是採用不同的方法來說 有這個方法呢 可以來給匯率定價 那麼其中比如說我們在教材上介紹的貨幣分析法 他主要是想通過建立貨幣分析模型 把這個決定匯率的這些因素都納入到這個模型 然後呢 來研究這個匯率的決定問題 那麼這個匯率的決定問題研究的最多的 他最主要實際上是討論本國的貨幣供給的變動率 國民收入變動率利率的變動率 這幾個變動率之間通過一個數學的一個模型 來把它放在一起 因爲他們認爲呢 這三個變動率是決定匯率最重要的一個因素 納到一個模型裏邊來 來給外匯定價 這是一種方法 貨幣分析法 那麼他們認爲最關鍵的決定作用還是本國貨幣供求關係 貨幣供求 所以他叫貨幣分析法 就是在不同因素當中 雖然有這個Y是這個國民收入 這個I是一個利率 就是這個 這個Y是一個國民收入 這個是個利率 但他認爲最重要的是貨幣 兩國家貨幣的變動 這個是最重要的 那麼因此叫貨幣分析法 認爲這是主要因素 第二種的叫資產組合分析法 那麼在這裏特別需要提示同學們的就是 在這個分析的這個理論當中 他是把外匯作爲一種貨幣 而且把外匯作爲一種金融資產當中的一類 你可以持有股票 你也可以持有債券 你也可以持有美元 就是你的金融資產 你可以把外匯作爲一種金融資產來實現你保值增值的目標 所以呢 在這種時候呢 他把它既然是作爲一種的話 那麼就有一個他和別的資產的一個匹配問題 因此呢 他們認爲採用資產組合分析方法就是從資產均衡的這個角度 也就是從投資者理性的這個角度來研究 我可能在所有的資產組合當中 我需要加一點外匯 那麼至於加多大比例 可能取決於我資產選擇的一個原理原則 我是風險愛好者 我風險中立者 風險規避者是不一樣的 所以呢 每個人可能根據自己的情況 他有不同的選擇比例 但是呢 他都是一個資產組合比例 可能你比較偏好風險型的 你偏好高收益高風險型的 那麼如果在你可以選擇一個匯率波動比較劇烈的那種幣種 那你就高風險高收益 也可能高收益 也可能高風險 對吧 這個時候你的資產組合比例當中 可能外匯的比重就會比別人要高一些 因爲你是風險愛好者 所以呢 我們說這是把它作爲 但是你選擇的結果會影響外匯市場供求 如果大家都選擇外匯 或者說選擇的比例提高 外匯在自己資產組合當中比例提高 是不是會增需求啊 是不是 所以呢 這樣就會改變匯率 那麼還有一種觀點就是稱之爲叫換匯成本說 這是我們中國學者專門提出來 那麼我們的換匯成本說呢 我們有兩種不同的公式和方法 一種稱之爲叫出口換匯成本 一種叫進口換匯成本 那麼特別是出口換匯成本是我們最最基本的 也就是實際上就是說他要計算 我要想換一塊 我出口掙一塊錢美元 我要花多少 我要花多少成本 實際上這個概念 如果說就是我們當初定人民幣匯率的時候 因爲在這個中新中國成立的初期 我們人民幣這個跟現在的國際地位差異特別大 我們的經濟環境跟現在不可同日而語 那個時候是被孤立被打擊的對象 那麼基本上是周邊都是被切斷 所以在這種狀況下 我們的外匯齊全 你出不去 都都對你實行封鎖 我們想進口一點 我們急需的緊缺的東西 你也進不來 那麼你要進來 你當然首先你得創匯 所以一直以來在我們國家對外匯這種稀缺 稀缺性這種渴求是很明顯的 所以過去我們一直覺得外匯多多益善 我們家只要能掙回外匯來的什麼都好辦 我們就可以買到我們想要的任何商品 對吧 我們就可以從國際市場採購我們想要的各種東西 包括到現在 我們實際上對外匯還是有一種偏愛 那麼這個跟我們因爲最初的時候新中國剛剛建立的那個這個這個幾前三十年 我們的經濟發展非常非常這個困難 特別是我們在國際市場上 我們的競爭力很弱 我們還受到了很多不公平的待遇 所以呢 在當時我們換匯成換匯是一個很大的問題 就你能換回來多少外匯 這取決於我們能能能能換回我們需要的這些急需的資源 對吧 我們能拿多少是這個概念 所以呢 我們在當時的時候呢 以換匯成本 但是你要算算賬啊 我不能說我爲了換一塊錢美元外匯 我不計成本 那也不行啊 所以我匯率的確定最初就是看我要換一塊錢美元花多少錢 花多少錢 因此這個呢 他是我們國內學者 專門提出特別提出來的一種說法 但這種理論實際上在很多發展中國家都非常適應 他成爲匯率理論當中一種代表性的理論 也成爲代表性 因爲其實所有的這些貧窮國家落後國家都有這個問題 你外匯都短缺 你像很多落後國家 特別是像這個非洲啊 包括南美這些國家都很很落後 那麼這些國家他們也需要外匯 但是他要考慮他的匯率怎麼定 他就不能完全考慮 不能不是像發達國家那樣把外匯作爲資產一種所謂那個 他還處於不同的經濟發展層面 他還沒有發展到要把外匯作爲資產一種 他還達不到這個層面 外匯買東西都不夠 他是緊缺國家 所以對這些國家來說呢 應該說是換匯成本說都是很有用的 那麼換匯成本說從實質上來說 是購買力評價在中國的一種現實應用 爲什麼說購買力評價 等於我換你一個美元 你最後買這麼東西 我需要多少成本來還 但是呢 我們說也要注意到二者在假定和這個就假設和決定因素方面 還是多少有一些差異 多少有一些差異 因爲這個一個就是假設不一樣 他不是一個所有商品都一家定律 不那個概念 不是那個概念 另外一個呢 因爲購買力評價認爲貨幣量決定貨幣購買力 但是換匯成本說還要考慮勞動生產率 因爲你就換匯成本 取決於你能產出多少 是吧 你生產力 你勞動生產率很高 你可能換匯成本就低一點 勞動生產率很低 換匯成本就會高 所以他不光是一個貨幣量的問題 不光是個貨幣量問題 因此他有他特定的內涵 作爲這個中國學者的一個學術貢獻 曾經在我們現實生活當中很長一段時間發揮作用 這是匯率決定理論 那麼第三個問題呢 我們來討論一下如何理解匯率的決定和影響因素 我們剛纔說的通過匯率決定理論 我們可以看出匯率的決定是非常複雜的問題 中外學者有很多的學說來解釋 很多不同的理論 至今也爭論不休 但是我們可以理解這麼幾條 第一 在不同的貨幣制度下面 匯率的決定和影響因素是不一樣的 金本位置下決定匯率的基礎就是鑄幣評價 我們又叫金評價 也就是貨幣的含金量 這是他有基礎 所以他的波動是不會特別劇烈的 因爲他有一個跟那個內在的一個平衡一樣 內在穩定器在那裏 你這個含金量是最最基本的 你固然短期可能會有些波動 但他不會有大波動 再一個 如果說生了 同學們可以去查一下資料 叫黃金輸送點 他會對這個匯率的波動起個制約作用 你真的在波動多了 我不跟你換了 是吧 我就直接用黃金了 我幹嘛給你換 是吧 我知道只要運送成本划算 我就不跟你換 因此呢 在金屬貨幣制度下 匯率的波動是有區間的 他就是那個黃金輸送 黃金輸送點在那裏約束着 那麼 但是在信用貨幣制度下就不一樣了 因爲信用貨幣制度 他沒有了一個內在的價值的一個硬約束 所以呢 匯率的決定基礎 從理論上來說 應該是以這個貨幣代表的價值爲依據 那麼匯率的變化呢 在這個價值 這個他自身代表價值 我們通常說的購買力的 現在主要是以購買力來表現 這個爲基礎 但是要受外匯市場供求的變化影響 而影響外匯市場供求的這個變化因素就很多 我們剛纔討論的各種理論 實際上都是研究哪些因素影響外匯市場供求 比如借貸 國際借貸會影響 比如說人們的資產需求變化會影響 人們的預期會對心理會影響 是吧 包括呢 各種各樣的都會影響到這個外匯供求 只要影響外匯供求的那些因素都可能會成爲影響匯率的因素 那麼最後一點呢 還要特別注意的是各個國家匯率制度的安排不一樣 在現在信用貨幣制度 我們剛纔講了 對亞美爾加體系匯率制度安排多樣化的 所以呢 匯率的決定和影響因素也不一樣 你選擇固定匯率跟選擇有管理的浮動匯率制 還是選擇完全的浮動匯率制 這些因素影響不一樣 同時各國家市場發展程度不一樣 因此呢 匯率決定因素它的作用力是有差異的